累计期权，英文名称Accumulator，是一种以合约形式买卖资产（股票、外汇或其它商品）的金融衍生工具，为投资银行（庄家）与投资者客户的场外交易，一般投行会与客户签订长达一年的合约。 涉及股票的累计期权称为累计股票期权，简称累股期权。

简介

特性

本质

分类(累计股票期权 累沽期权)

投资风险

规避风险

存在的影响

争议及管制

简介

累计期权合约设有“取消价”(英文：Knock Out Price) 及“行使价”(英文：Strike Price)，而行使价通常比签约时的市价有折让。合约生效后，当挂钩资产的市价在取消价及行使价之间，投资者可定时以行使价从庄家买入指定数量的资产。当挂钩资产的市价高于取消价时，合约便终止，投资者不能再以折让价买入资产。可是当该挂钩资产的市价低于行使价时，投资者便须定时用行使价买入双倍、甚至四倍数量的资产，直至合约完结为止。

累计期权近似投资者向庄家沽出认沽期权，而所得的折让购入权就是变相的期权金，但是玩法较期权更复杂。

累计期权的游戏规则较偏袒于投资银行一方。因为就算投资者看对了市，如果挂钩资产升破取消价，合约会提早终止，为庄家的损失设立上限；但是投资者如果看错了市，合约没有止蚀限制，而且合约条款会以倍数扩大亏损。如果挂钩资产价格大跌，投资者可被要求增加按金，资金不足的投资者因须即时补仓，便被迫止蚀沽货套现，再以行使价接货，若当该挂钩资产价值持续下跌，投资者的损失便变成无底深潭。沽货也加速资产价格的跌势。投资者如无法补仓，可被斩仓，并须承担所有亏损。由于累计期权的设计有如用些许甜头吸引投资者承担极高风险，一旦市况大幅逆转，投资者就会损失惨重，有人便把其英文名称“Accumulator”谐音，戏称它为“I kill you later”（中文：我迟些才杀死你）。

特性

累计期权KODA有四个特性：

1、买入股票的行使价往往比现价低10-20%；

2、当股价升过现价3-5%时，合约自行取消；

3、当股价跌破行使价时，投资者必须双倍吸纳股票；

4、合约期一般为一年，投资者只要有合约金额40%的现金或股票抵押即可购买，因此这一产品往往带有很高的杠杆性。

本质

假如说股票跌到一块钱了，你还得一年每天买下去，每天得花8块钱一股来买，双倍的买，不光双倍每天买，而且一直要买一年。

这个产品设计实际上它这个像一些比较大的金融机构或者银行他实际上给客户设计出来，他是和客户的一个，应该说是一个博弈关系。

银行和客户签了协议以后，那么来讲实际上是在对赌，赌这些就是说石油或者期货的价格或者股票的价格，他们就是说一个增长或者是一个下跌。

在一般人的概念中，Accumulator就是通过这些私人银行购买一些优惠打折的股票，同自己在证券市场上操作并无本质区别，然而事实上却并非如此。这些投资Accumulator的客户存在帐户里的资金，并没有直接用来购买市场上的股票。

而客户他存在银行里的钱实际上他已买这个金融衍生产品的保证金了，所以往往就是说你客户存的两千万他根据你的资产状况他会给你放大，放大就是你购买的数额。

为什么这样一种理财产品会让许多投资者趋之若鹜？专家分析说，一个原因是有些投资者确实偏好高风险高利润的理财产品，另一个原因是牛市行情中部分投资者盲目相信股市只涨不跌；另外还有一个原因是，许多投资者对这种金融衍生产品的风险并不了解。很多投资者就表示当时根本不了解这些金融衍生产品，大部分人仅仅知道这种产品的收益，而不知道它的巨大风险。在杠杆的作用下，假设你的帐户里有1000万元，那么你的合约数值就会高达五六千万，在收益放大的同时，风险也随之放大。

不过KODA在我们看来，犹如金融市场的罗宾汉，可以让暴发户的资金快速蒸发，减小贫富差距。

记住，不管是做外汇保证金，期货，或KODA衍生品市场防范风险是最重要的。

分类

累计股票期权

涉及股票的累计期权称为累计股票期权，简称累股期权，英文全名是Knock Out Discount Accumulator，KODA。累计股票期权是一种金融的衍生工具。累计股票期权是投资者与私人银行订立的累积股票期权合约，一般没有零售，最低入场费100万美元。投资者与私人银行订立累积股票期权合约，为期1年。

累计期权合约设有“取消价”(英文：Knock Out Price) 及“行使价”(英文：Strike Price)，而行使价通常比签约时的市价有折让。合约生效后，当挂钩资产的市价在取消价及行使价之间，投资者可定时以行使价从庄家买入指定数量的资产。当挂钩资产的市价高于取消价时，合约便终止，投资者不能再以折让价买入资产。可是当该挂钩资产的市价低于行使价时，投资者便须定时用行使价买入双倍、甚至四倍数量的资产，直至合约完结为止。

累沽期权

累计期权近似投资者向庄家沽出认沽期权，而所得的折让购入权就是变相的期权金，但是玩法较期权更复杂。累沽期权（Decumulator）是同类的衍生工具，玩法则改为由投资者向庄家卖出挂钩资产。

投资风险

累计期权的游戏规则较偏袒于投资银行一方。因为就算投资者看对了市，如果挂钩资产升破取消价，合约会提早终止，为庄家的损失设立上限；但是投资者如果看错了市，合约没有止蚀限制，而且合约条款会以倍数扩大亏损。如果挂钩资产价格大跌，投资者可被要求增加按金，资金不足的投资者因须即时补仓，便被迫止蚀沽货套现，再以行使价接货，若当该挂钩资产价值持续下跌，投资者的损失便变成无底深潭。沽货也加速资产价格的跌势。投资者如无法补仓，可被斩仓，并须承担所有亏损。由于累计期权的设计有如用些许甜头吸引投资者承担极高风险，一旦市况大幅逆转，投资者就会损失惨重，有人便把其英文名称“Accumulator”谐音，戏称它为“I kill you later”（中文：我迟些才杀死你）。

假设港交所(0388)当时的股价是220元，投资者可以折让价200元每日购入500股港交所股份；若股价跌穿200元，投资者亦要以200元价格，每日购入1,000股(即双份)的港交所股份；假若港交所价格升过250元的赎回价，合约便即时终止。由此可以看出，若港交所收市价远远低于200元，参与累积期权合约的投资者就会亏损累累，导致有些参与累计股票期权的投资者，为了套现或减持手上的股票，不理市况沽售股票，结果会令部分股票陷入越沽越接，越接越沽，股价每况愈下的怪圈。

Accumulator的欺骗性或者说潜在风险主要表现在：

1.通常我们购买认购证或期权，选择权在自己手里， 而投资Accumulator, 选择权在对方手里。 实际上是投资人出售了一连串的卖空期权给对方，作为报酬，对方给了你近期以低价买进的好处。在这一点上， Accumulator和造成次贷危机的CDS在本质上是一样的――接受推销者相当于卖出了看空期权。期权如同保险，你出售保险给高盛这样的大公司，想想也觉得奇怪吧？有人拿Accumulator当作套期保值工具，那是错大了。要控制澳元上涨风险，本应该买进看多期权Call（或者买进澳元期货）。如果控制澳元下跌风险， 应该买进澳元看跌期权Put，而不是卖出。

图1. Accumulator盈亏图解（假设每天均匀买入）

2.时间累积效应通常被低估。为此， 通过图解来说明。

由图1可见，由于亏损时需要加倍买入， 而且每个月都要买， 所以亏损可能达到盈利的10倍，20倍甚至更多。而盈利是很有限的， 不光是因为折价有限，还因为一旦股价超出上限，双方盈亏马上中止。对方由止损，而你没有。

美国康奈尔大学教授、长江商学院金融学教授黄明也对这项极具争议的金融衍生品作出评价“Accumulator是一些极其高杠杆的复杂工具。一个典型的Accumulator合约，往往是这样的，投行会跟你说，我这有一只股票，卖10块钱一只，但是你是我的高端客户，所以我给你打折，8块钱，每天买个一千股。假如说股票跌到一块钱了，你还得一年每天买下去，每天得花8块钱一股来买，双倍的买，不光双倍每天买，而且一直要买一年。”

这个产品设计实际上它这个像一些比较大的金融机构或者银行他实际上给客户设计出来，他是和客户的一个，应该说是一个博弈关系。银行和客户签了协议以后，那么来讲实际上在赌，赌这些就是说石油或者期货的价格或者股票的价格，他们就是说一个增长或者是一个下跌。在一般人的概念中，Accumulator就是通过这些私人银行购买一些优惠打折的股票，同自己在证券市场上操作并无本质区别，然而事实上却并非如此。这些投资Accumulator的客户存在帐户里的资金，并没有直接用来购买市场上的股票。而客户他存在银行里的钱实际上他已买这个金融衍生产品的保证金了，所以往往就是说你客户存的两千万他根据你的资产状况他会给你放大，放大就是你购买的数额。

规避风险

据了解，类似KODA的产品，并非只有在香港的外资行的私人银行才有，内地的某些私人银行，其实也可能会给客户提供类似产品。因此内地的私人银行客户，也应该在投资中多留个心眼，防范风险。

总体而言，面对KODA时，投资者需要注意的问题主要有三个方面。

首先，据了解，很多去香港投资的内地投资者，大都不了解KODA的本质。客户经理在推介的时候，也会告知其这是一个“存款产品”。而且这个产品还可以优惠价买股票，很多人就是在稀里糊涂之中和巨大的利益驱使下，才会购买KODA。因此，当你遇到这种天上馅饼似的“打折股票”时，请立即提高警惕，这可能就是另外一款KODA产品。

其次，即便投资者了解到某产品为KODA产品后仍想投资，那么也需要为自己的投资再找点保障。

业内专家分析指出，从理论上讲，KODA作为一种期权，其风险是可控的。作为看涨期权的KODA，在其发售的条款中，是否可以有其他相反方向的期权可以选择，以控制自己的风险和亏损程度。比如购买KODA挂钩标的股票的看跌期权，就可以有效固定成本，减低损失。

此外，投资KODA，投资者前期投入的资金其实是一种保证金。而且据了解，由于各家银行的规定不同，该类资金在合约金额的占比也有所区别，“而且这个比例的规定，与期货的保证金规定不同。期货是标准化合约，一旦保证金不够，就可以强制平仓，也在一定程度上锁定了风险。”但是KODA的这一比例，大多是银行根据合约中规定的杠杆和挂钩标的的波动率测算出来的，并不是一张标准化合约，投资者也无法提前终止合约，“因此更像一场投资者与银行的对赌。”因此一旦觉得要投资KODA，投资者一定要明确自己的风险承受能力和资金承受力，确定这一点后再入市，才不至于在风险和亏损来临时茫然无措。

存在的影响

对中国的银行业，给了它很好的警示，就是说操作要规范。外资银行不完全是赢家，因为这次那几家在中国销售了大量金融衍生产品的银行，在中国人的心目当中，它们的品牌受到了极大的伤害，包括私人银行这个概念，有一定的资产和投资能力的投资者里，都对外资银行私人银行持不信任态度。尤其是像私人银行，都是高端客户。所以私人银行的品牌受到了伤害；对中资银行来讲，也是一个警示，或者是机会。有些银行，比如说工商银行，已经成立的私人银行部，工商银行成立了专门的一个部门，而且是有独立法人资格的，但是他的私人银行业务，和国外理财的私人银行，还不完全一样，他更多的是基于一种服务。

争议及管制

投资银行向客户推销累计期权合约时，如同时又作为客户的累计期权合约对手，就会变成跟客户对赌，可能产生利益冲突。香港立法会议员陈鉴林在2008年6月出席一个关Accumulator(累计股票期权)的论坛时表示，Accumulator是一种不公平的投资产品。他认为Accumulator虽不公平，但主要问题是销售员的质素，由于一些销售员推介产品时没有向投资者清楚披露产品的可能潜在风险，使投资者蒙受损失。他表示，若政府不加强管理金融产品销售，可能会影响香港金融中心的形象。

对于如何防止此类问题再次发生，科大财务系教授颜至宏表示，政府应加强投资者对金融产品的认知性；并且由政府出资与大学成立一所独立的投资产品研究中心，对各类产品制订风险评级。陈鉴林又表示，投资者亦可以查阅合同，如发现合同披露不足可向法院提出终止合同，继而减少损失。

香港证监会行政总裁韦奕礼在2008年7月回应立法会议员质询时表示，银行或金融机构“只要向投资者作出充分的预先披露，以及设立有效的职能分隔制度，将前线业务部与投资银行部分开”，就不会引起利益冲突。

虽然有人认为累计期权合约对投资者不公平，但是香港证监会无意加强对累计股票期权的销售限制。

在境内的分行，就是批准在中国境内设立的合法的分行，它的理财产品的销售，国内关于这方面的监管，也应该说是很明确的。我国有一个《商业银行个人理财业务风险管理指引》，有这样一个文件。这个文件里面对于在境内的这样一些商业银行，在销售理财产品的时候，那么它是有一系列的程序规定的。一个要对这个产品，进行非常详细的说明，包括这个产品的设计原理，包括它的风险程度。以及它的回报，要做很详细的说明。

那么对于有些金融衍生品，在我们国家的监管机构，要求的就更加严格。就是说，一个来讲，不但要求你介绍这个产品。还要求你把这个产品，它的设计原理，包括你的这个销售者，销售者就是个人理财或者私人银行的理财顾问，还要判断这个产品，适合不适合这个投资者，他是一个专业投资人，还是一个工薪阶层收入的这样一个街道的老太太，就是说，他到底适合不适合这个产品，你作为就是说理财顾问，你还要来进行判断。就是判断完了以后，你认为这个产品适合销售给他，你要充分的对这个产品的风险向他说明。而且要有相应的书面文件，要让投资者签署，是投资者自愿的去了解这个产品，自愿的去购买这个产品，这样你才能把这个产品销售给他。这是我们国家金融监管机构，对于个人理财就是这样的一个销售过程，是有明确的这样的管理指引的。

这个行为本身违法了，不是监管机构的事情，那是法律机构的事情。对于监管机构，因为外资银行没有在国内注册，不是它监管的范围。就是说中国的监管机构，已经尽可能对能够监管的范围里面的，这种金融衍生产品，个人理财业务的风险，已经做了相应的规定。所以如果银行规范的，按照监管机构制订的个人理财业务风险指引去操作，那么就应该是没有什么问题的。

如果产生了损失，客户承担这个责任。因为你知道这个风险，你是为了谋利，所以现在就是说，在香港也有很多人买了金融衍生产品，对于香港人而言，他履行完所有的程序，他非常知道这个产品的凶险。但是他判断这个大势是要涨的，所以他买了以后，也有很多人赚了钱。所以一些银行表示说很多客户赚了钱怎么不说，赔钱就来找我们来了，这也是他们现在抗辩的一个很重要的理由。

现在要证明外资银行是否违法，一个是购买金融衍生品的签约地在哪里；第二，签约的过程，银行对投资者进行的风险提示是不是足够；第三，你那密密麻麻的英文合同，是不是已经向中国的客户，进行了充分的解释；第四，什么叫专业投资人。是不是拥有了800万港币以上的人就是专业投资人，他是一个农民，他买了张彩票，他中奖了，一下挣了1千万，但他不能被视为是专业投资人

如果是一个正常的商业风险，如果一个客户，他已经理解这个投资产品的性质，比如买股票，现在没有人再因为买股票，赔钱以后去找政府了，为什么呢？每一个，在网上也好，给你签的合同里面，都有股市有风险，操作请谨慎。当然除非一些黑嘴，或者操作股票的，那些属于不规范的，我们要他来做赔偿。一般来讲，投资股票，赔就赔了，应该赔，赚钱的时候你怎么不说？

但是外资银行不规范的到内地来，误导中国的投资者购买了金融衍生产品。那么来讲，外资行把不懂理财的内地投资人视为是专业投资人，最起码从法律上来说，不是公平的。但这里是否构成欺诈，要进行研究，因为个案和个案也不一样。但是总的个案，如果两点能够证明的话，也可以代表中国的投资者要提起从法律上的诉求。一个是签约地，一个你的风险提示过程，就是在签约过程是否进行了足够的风险提示。如果你没有做到的话，那么这个外资银行，它应该和客户形成法律关系应该是无效的。无效意味着什么，意味着就是你要恢复原状，应该把中国投资者存的钱，应该还给中国的投资者，合同是无效的。

这里需要再次强调，并不是说银行把投资者的钱买了别的股票了，因为投资者的钱是保证金，所以欠银行的钱的话，是他的一个帐上的钱，它的资产负债表上有了几十亿应收帐款，这个应收帐款是什么形成的？是根据合约形成的应收帐款。但实际上它并没有实际的损失，因为它没有真正的把这个钱拿出去。但是不一样，有的小银行它没有这种能力的，它就释放到大银行去了。